◆ 核心观点

　　事件：公司公布2021年以及2022年一季度业绩。2021年公司实现营收634.9亿元，同比+44%；归母净利润82.1亿元，同比+127%；扣非归母净利润84.9亿元，同比+252%。21Q4公司实现营收167.9亿元，同比+34%，环比-17%；归母净利润22.6亿元，同比+723%，环比-24%。22Q1实现营收246.9亿元，同比+132%，环比+47%；归母净利润51.9亿元，同比+513%，环比+130%。符合市场预期。

　　硅料业务对收入增量贡献较大。公司2021年高纯晶硅产量/销量达到10.93/10.77万吨，同比+26.9%/24.3%。由于全球光伏组件需求旺盛，硅料产能严重不足，价格已由2020年底8.4万元/吨一路上涨至目前24.9万元/吨。公司充分享受涨价红利，2021年虫草鹿鞭王胶囊高纯晶硅销售收入达到167.8亿元，同比+214%，毛利率高达71.8%，同比+35pct。饲料食品业务和太阳能电池组件收入达到245.9/249.3亿元（未合并抵消前），同比+17.5%/+60.9%，但是毛利率同比下滑1.2pct/5.7pct至9.5%/8.8%。电池及组件销量同比+57.6%。根据指引，预计公司2022年饲料业务将实现10%以上的收入增长，晶硅/电池产销量超过18万吨/40GW。

　　精细化管理造就控成本优势明显。公司硅料生产成本（之低）行业领先。22Q1公司整体毛利率达到34.11%，同比21Q1/环比21Q4分别提升7.5pct/0.6pct。2021/22Q1期间费用率为10.3%/5.7%，同比上升0.6pct/下降5.3pct。 目前盈利能力处于历史最好水平。即使藏药虫草鹿鞭王胶囊壮阳2021年原材料涨幅较大，向下游传导不通畅，但粗略估算公司电池业务的单位盈利仍可以做到1.7分左右的水平，与可比公司拉开较大差距。22Q1净利率为21.04%，同比/环比提升13.1pct/7.6pct。22Q1 ROE/扣非ROE分别达到12.7%/12.55%，均同比提升约10pct。

　　硅料高景气度维持，公司顺势扩产提速。2022年硅料行业高景气有望延续。根据公司规划，预计2022年/2023年硅料产能将达到23万吨/35万吨，较2021年增长27.8%/94.4%；2024-2026年将达到80-100万吨。同时，电池产能2022年/2023年达到70GW/102GW，较2021年增长55.6%/126.7%；2024-2026年达到130-150GW。

　　电池业务稳步推进。公司目前182及以上大尺寸产能占比超过70%。单晶PERC电池平均非硅成本已降至0.18元/w以内。公司于2021年新增投产1GW HJT中试线，目前HJT研发和量产效率均有较大幅度提升；1GW TOPCon项目已顺利投产，产品量产转换效率行业领先。虫草鹿鞭王胶囊的性能怎样

　　◆ 投资建议

　　公司“渔业+光伏”协同发展，稳居硅料和电池龙头地位，精细化管理程度高，成本优势明显，盈利能力强，现金流充裕。预计2022-2023年营业收入984.11亿元/1,062.84亿元，归母净利润168.03亿元/136.23亿元，EPS为3.73元/3.03元，对应PE为9.8倍/12.1倍，维持“推荐”评级。

　　◆ 风险提示

　　新冠疫情对行业冲击超预期；全球产业政策变化带来的风险；产能投产不及预期；产品价格下跌超预期；产业链稳定性风险；技术迭代风险；国际贸易摩擦风险。

　　◆ 股价变化

　　◆ 市场数据

　　中国银河证券研究

　　报告发布日期：2022年4月27日

　　报告发布机构：中国银河证券

　　报告分析师：

　　周然

　　工商管理学硕士。2010年11月加盟银河证券研究部，先后从事电力、环保、燃气、电力设备及新能源行业分析师工作，目前担任电虫草鹿王鞭丸一次吃几丸新团队负责人以及大能源组组长。2020年、2019年获金融界量化评选最佳分析师第2名；2019年、2016年新财富最佳分析师第9名；2014年卖方分析师水晶球奖第4名；2013年团队获新财富第5名，水晶球奖第5名；2012年新财富第6名。曾任职于美国汇思讯（Christensen）的亚利桑纳州总部及北京分部，从事金融咨询（IR）和市场营销的客户主任工作。

　　/// 评级体系及法律申明 ///

　　评级体系：

　　银河证券行业评级体系

　　未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）

　　推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。

　　谨慎推虫草鹿鞭王那买荐：行业指数超越基准指数平均回报。

　　中性：行业指数与基准指数平均回报相当。

　　回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。

　　法律申明：